Analyse à la une
Les allocataires de capitaux évaluent systématiquement mal le risque de transition en Afrique, non parce que les projets sous-jacents sont plus faibles que leurs équivalents ailleurs dans le monde, mais parce que les outils utilisés pour les évaluer ont été conçus pour d’autres marchés. Il en résulte un écart persistant entre les destinations que les capitaux climatiques sont prêts à financer et celles où leur impact serait le plus important.
Demandez à la plupart des allocataires institutionnels pourquoi les projets africains de transition sont sous-représentés dans les portefeuilles de finance climatique : leur réponse portera généralement sur le risque — risque de change, risque politique, risque de contrepartie, risque d’exécution. Ces risques sont réels. Mais ils constituent rarement la véritable raison pour laquelle les capitaux restent à l’écart. Le plus souvent, la contrainte tient à l’information : faute d’outils d’analyse capables de distinguer ces niveaux de risque, les allocataires appliquent à un projet une prime de risque souverain que celui-ci ne supporte pas nécessairement.
Le schéma
Les notations de crédit souverain et les indices généraux de risque-pays sont conçus pour évaluer la dette publique et la stabilité macroéconomique, non la bancabilité d’un actif de transition précis, structuré et dérisqué. Pourtant, dans la pratique, les décisions de financement de projets s’appuient souvent sur la perception du risque souverain, car ce sont les données dont disposent les allocataires. Un projet bien structuré, assorti d’un contrat d’achat, soutenu par un financement mixte et doté d’une structure de capital dérisquée peut ainsi être évalué comme s’il supportait l’intégralité du risque macroéconomique de sa juridiction, alors même que sa structure a précisément été conçue pour l’en isoler.
Cette mauvaise évaluation s’autoalimente. Parce que les premières transactions sont évaluées de manière prudente, moins d’entre elles aboutissent. Parce qu’elles sont moins nombreuses à aboutir, il existe moins de données transactionnelles pour affiner les modèles de risque. Parce que ces modèles restent génériques, la transaction suivante est évaluée de la même façon. Le marché se comporte alors comme si le risque de transition africain était uniformément élevé, alors qu’il serait plus juste de dire qu’il est mesuré de manière inégale.
Pourquoi l’écart persiste
Trois facteurs structurels entretiennent cette mauvaise évaluation. Premièrement, la plupart des allocataires mondiaux analysent les risques à l’échelle du portefeuille au moyen de cadres standardisés qui ne sont pas conçus pour intégrer les détails de structuration propres à chaque juridiction. De leur côté de la table, il est plus efficace d’appliquer une décote générale que d’évaluer chaque transaction africaine selon ses mérites structurels. Deuxièmement, les capacités de conseil capables de traduire un dérisquage au niveau du projet dans des termes qu’une institution de financement du développement ou un investisseur institutionnel prendra effectivement en compte sont rares. Cela exige de maîtriser à la fois le langage des marchés de capitaux de l’allocataire et la réalité opérationnelle du marché ; peu de plateformes de conseil sont conçues pour faire les deux. Troisièmement, les mécanismes de financement mixte et de partage concessionnel des risques, créés précisément pour corriger ce type de mauvaise évaluation, restent sous-utilisés au regard de leur objectif, souvent parce que les transactions qui en ont le plus besoin ne sont pas présentées sous une forme permettant aux institutions de financement du développement de les déployer efficacement.
Rien de cela ne relève d’un problème global de disponibilité du capital. Il s’agit d’un problème de structuration et de traduction, qui peut être résolu au niveau de la transaction même lorsqu’il persiste au niveau du marché.
Comment combler l’écart
Il faut commencer par considérer la structuration comme le principal levier, et non comme une formalité intervenant après qu’une décision de financement a déjà été prise. Une transaction correctement diagnostiquée — dont l’économie de transition, l’exposition réglementaire et la valeur d’abattement sont quantifiées dans des termes reconnus par une institution de financement du développement ou un investisseur institutionnel — puis structurée de manière à isoler le risque du projet du risque souverain constitue une proposition d’investissement fondamentalement différente du même projet présenté sur la seule base de son ambition. Les financements mixtes, les tranches de première perte et le co-investissement des institutions de financement du développement existent précisément pour absorber la prime de risque surestimée par une évaluation générique au niveau du pays. Le travail consiste à présenter la transaction de manière à permettre l’application effective de ces mécanismes.
C’est à ce niveau qu’intervient GreenAdvisory : diagnostiquer l’économie réelle d’une décision de transition, structurer le capital pour refléter le risque effectivement présent plutôt que celui supposé par un modèle générique, et construire des transactions capables de résister à la due diligence des institutions de financement du développement et des investisseurs institutionnels. L’enjeu n’est pas une pénurie de capitaux prêts à financer la transition de l’Afrique, mais une pénurie de transactions suffisamment bien structurées pour les recevoir.
La présente analyse reflète le point de vue de GreenAdvisory sur les dynamiques structurelles de la finance climatique en Afrique. Elle ne constitue pas un conseil en investissement.